第一章 交易所發(fā)展概述

交易所是進行交易某種信息及物品等的信息平臺所需要用的一個固定的地點。交易所借助信息平臺，實現(xiàn)產權信息共享、異地交易，統(tǒng)一協(xié)調，產權交易市場及各種條款來平衡。

交易所里進行證券交易或商品大宗交易，所買賣的可以是現(xiàn)貨，也可以是期貨。通常分為證券交易所和商品交易所。其中以股票、公司債券等為交易對象的叫證券交易場所；以大宗商品（如棉花、小麥、鐵礦石、原油等)為交易對象的叫商品交易所。除此之外，還包括有金融期貨交易所、黃金交易所、金融資產交易所以及各個地方省市的產權交易所。

根據世界交易所聯(lián)合會統(tǒng)計有250家交易所，股票市值達到109萬億美元，有47919家上市公司，期貨業(yè)協(xié)會（FIA）發(fā)布了 2020年全球80家交易所的交易所交易衍生品（ETD）交易數據（成交、持倉手數），2020年全球期貨與期權成交量為467.67億手。

1.1 證券交易所

證券交易所是為證券集中交易提供場所和設施，組織和監(jiān)督證券交易，實行自律管理的法人。

表 全球主要證券交易所集團組織架構

展開全文

證券交易所分為公司制和會員制兩種。公司制證券交易所是以營利為目的，提供交易場所和服務人員，以便利證券商的交易與交割的證券交易所。會員制證券交易所是不以營利為目的，由會員自治自律、互相約束，參與經營的會員可以參加股票交易中的股票買賣與交割的交易所。

從世界各國的情況看，證券交易所有公司制的營利性法人和會員制的非營利性法人，中國的證券交易所屬于后一種。目前，大陸有兩家證券交易所，即1990年11月26日成立的上海證券交易所和1990年12月1日成立的深圳證券交易所。當然也包括全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)，主要業(yè)務是股轉平臺、新三板等。

圖 中國證券交易所分類

圖 全球市值

圖 按季度和地區(qū)劃分的IPO數量

圖 IPO 活動

圖 單個股票期權交易變化

1.2 期貨交易所

期貨交易所是買賣期貨合約的場所，是期貨市場的核心。它是一種非營利機構，但是它的非營利性僅指交易所本身不進行交易活動，不以盈利為目的不等于不講利益核算。在這個意義上，交易所還是一個財務獨立的營利組織，它在為交易者提供一個公開、公平、公正的交易場所和有效監(jiān)督服務基礎上實現(xiàn)合理的經濟利益，包括會員會費收入、交易手續(xù)費收入、信息服務收入及其它收入。它所制定的一套制度規(guī)則為整個期貨市場提供了一種自我管理機制，使得期貨交易的“公開、公平、公正”原則得以實現(xiàn)。

圖 中國期貨四大交易所簡介

期貨業(yè)協(xié)會（FIA）于2021年1月21日發(fā)布了2020年全球80家交易所的場內衍生品交易數據（成交、持倉手數），2020 年全球期貨與期權成交量為 467.67 億手，同比增加 35.59%，

表 2020年全球場內期貨與期權成交量

表 2020 年基于各類標的資產的場內衍生品成交量

表 全球交易所 2020 年場內衍生品成交量排名情況

表 全球交易所 2020 年場內商品衍生品成交量排名情況

從全球場內衍生品成交量排名看，中國大陸地區(qū)繼續(xù)在全球期貨市場占重要地位。按 2020年場內衍生品成交手數統(tǒng)計，大商所、上期所、鄭商所和中金所在全球排名依次為第 7、9、12 和 27名；若僅統(tǒng)計 2020 年場內商品衍生品的成交手數，大商所、上期所和鄭商所排名全球前 3 位。此外，按成交手數計算，我國螺紋鋼、白銀和鐵礦石期貨在全球金屬類場內衍生品中排名前 3 位；豆粕、棕櫚油和玉米期貨在全球農產品類場內衍生品中排名前 3 位；燃料油期貨在全球能源類場內衍生品中排名前 3 位。

圖 2003-2018年中國期貨市場成交量與成交額

1.3 黃金和現(xiàn)貨交易所

黃金交易市場(Gold Market, International Gold Market) ，是集中進行黃金買賣的交易場所。黃金交易與證券交易一樣，都有一個固定的交易場所，世界各地的黃金交易市場就是由存在于各地的黃金交易所構成。黃金交易所一般都是在各個國際金融中心，是國際金融市場的重要組成部分。全球主要黃金交易所分別是倫敦黃金交易市場LBMA、紐約商品交易所、上海黃金交易所等。

圖 上海黃金交易所會員組織架構

圖 Au99.99行情走勢

上海黃金交易所（以下簡稱“上金所”）是經國務院批準，由中國人民銀行組建，專門從事黃金交易的金融要素市場。

其他現(xiàn)貨交易所經歷2018年大幅度整頓后，清理了許多不合規(guī)的現(xiàn)貨交易所，目前現(xiàn)存有大約82家交易所營業(yè)。在整個現(xiàn)貨交易領域，以白銀、原油為代表的貴金屬和能源商品現(xiàn)貨是最典型的交易對象，投資者上當受騙、集體維權的事件時有發(fā)生。未來第二波交易所整改風暴可能繼續(xù)來襲。

1.4 產權交易所

產權交易所是固定地、有組織地進行產權轉讓的場所，依法設立的、不以贏利為目的的法人組織。產權交易所作為產權交易的中介服務機構，它本身并不參與產權交易，只是為產權交易雙方提供必要的場所與設施及交易規(guī)則，保證產權交易過程順利進行。職能是為產權交易提供場所和設施；組織產權交易活動；審查產權交易出讓方和受讓方的資格及轉讓行為的合法性；為產權交易雙方提供信息等中介服務；根據國家的有關規(guī)定對產權交易活動進行監(jiān)管。

圖 部分產權交易所名錄

產權交易所的業(yè)務不僅包括股權交易，還包括國有產權交易、知識產權交易等，不同產權交易所或有自己的特有業(yè)務設置。

圖 2018年各交易所掛牌公示項目宗數及金額

1.5 金融資產交易所

金融資產交易中心，有的稱為金融資產交易所（以下簡稱地方金交所）其經省人民政府批準設立，開展基礎資產交易、權益資產交易及信息耦合業(yè)務的場所，大部分為國有控股的金融資產交易場所。金融資產交易所顧名思義，是為金融資產交易提供信息和場所的平臺。金融資產交易所誕生的初衷，是為響應發(fā)展多層次資本市場，盤活流動性較差的金融資產，尤其是非標資產。2010年以來，金交所是我國金融需求與創(chuàng)新結合而來的產物，初衷是為盤活不良資產，增加其他金融資產流動性。隨著快速發(fā)展，金交所的業(yè)務范圍不斷擴寬，產品結構越來越復雜。

表 金融資產交易所分類

我國主要的金融資產交易所有北京金融資產交易所、重慶金融資產交易所、天津等金融資產交易所。

金交所業(yè)務范圍涵蓋債務融資工具產品發(fā)行與交易、金融企業(yè)國有資產交易、債權資產交易、信托產品交易、保險資產交易、私募股權交易、黃金交易等，為各類金融資產提供從登記、交易到結算的全程式服務，為金融機構資產流動提供承載平臺，進一步集約和優(yōu)化區(qū)域間信貸類金融要素資源配置。

圖 國內金融資產交易所四大業(yè)務

2010年5月，“天津金融資產交易所”、“北京金融資產交易所”相繼成立，此后，地方金融資產交易場所如雨后春筍般紛紛冒出。

據不完全統(tǒng)計，目前全國已有近70家金融資產交易場所。其中，通過聯(lián)席會議驗收的金交所有9家。

截止2018年8月，根據工商信息及各中心官網，浙商國金統(tǒng)計了全國67家金交所(含金交中心)的名單，包含11家金交所、48家金交中心以及8家互聯(lián)網金交中心。

表 全國金融資產交易所及合作互金平臺概況

1.6 平臺和其他類

1.6.1 大型資產處置機構

資產管理公司AMC不屬于交易所類別，但是由于擁有大量的資產買賣也作為本文分析對象之一，亞洲金融危機后，為解決銀行體系巨額不良資產問題，1999年國務院借鑒國際經驗的基礎上相繼成立東方、信達、華融、長城四大AMC，并規(guī)定存續(xù)期為10年。負責收購、管理、處置相對應的中國銀行、中國建設銀行和國家開發(fā)銀行、中國工商銀行、中國農業(yè)銀行所剝離的不良資產。成立之初，除信達的人員較為整齊之外，其余三家均臨時從對應的國有銀行抽調。當時財政部為四家公司各提供了100億元資本金，央行發(fā)放了5700億元的再貸款，AMC獲準向對口國有商業(yè)銀行發(fā)行了固定利率為2.25%的8200億元金融債券，并用這些錢向四大行收購1.4萬億元不良資產。

表 不良資產處置行業(yè)“5+2+銀行系AIC+外資系+N”格局

主要業(yè)務

1) 不良資產處理

四大AMC分別對應四大宇宙行，工農建中始終有不良資產需處置。處理不良資產的方式包括且不限于:債務追償、債轉股、資產證券化、資產置換、債務重組、資產拍賣、資產租賃等。2021年1月，銀保監(jiān)會發(fā)布《關于開展不良貸款轉讓試點工作的通知》，正式批準單戶對公不良貸款轉讓和個人不良貸款批量轉讓，拓寬了個人不良貸款的處置路徑，加之新冠疫情導致宏觀經濟下行及金融“去杠桿”等因素疊加，不良資產管理相關業(yè)務發(fā)展機會將顯著增加，市場空間仍然較大，AMC也將迎來重大發(fā)展機遇。

圖 2015-2020年商業(yè)銀行不良貸款余額（單位：億元）

2) 信托業(yè)務

2010年國家新—輪的房地產宏觀調控政策出臺之后，為AMC提供了豐富的盈利空間。

3) 投資銀行和直投業(yè)務

AMC們在不良資產加投方面有先天的優(yōu)勢，處理問題資產時，AMC可以通過內部自身的直接投資，對企業(yè)的資產進行重組和經營，并以此實現(xiàn)盈利。

4) 信用評級

目前中國國內沒有真正成熟的信用評級公司，有多年不良資產處置經驗的AMC，資本實力不俗且具備充足的資產評級人才和債務違約數據庫，有得天獨厚的優(yōu)勢投入這一領域。

表 全國AMC基本情況

1.6.2 網絡拍賣

網絡拍賣是電子商務和拍賣的結合，其中司法拍賣規(guī)模最大，網絡司法拍賣是指是指人民法院依法通過互聯(lián)網拍賣平臺，以網絡電子競價方式公開處置財產的行為。包括平臺對接、法院上拍、平臺展示、網絡競價、付款、財產交接等方式。

圖 2020年全國網絡拍賣掛賣、成交情況

2020年市場供給方面，掛拍資產量小幅增長，共計78839筆，掛拍金額1905億元。市場需求方面，成交量持續(xù)走低，在掛拍資產同步增加的情況下，成交率降低明顯，12月成交難度增大。

主要優(yōu)勢

在網絡拍賣中，網絡充當著第三方交易平臺的角色，僅無償提供技術支持與平臺服務，并通過計算機程序設定，讓競買人在該平臺上開展獨立競價，法院自始至終都是司法拍賣的主體。網絡拍賣可以降低流拍率，提高拍賣效率；網絡拍賣可以促進標的物價格最大化，

第二章 商業(yè)模式和技術發(fā)展

2.1 產業(yè)鏈價值鏈商業(yè)模式

圖 全球主要證券交易所營業(yè)收入和收入結構（2019）

1) 平臺類業(yè)務

i 通道。交易所作為第三方平臺，具有良好的公信力，為交易雙方提供登記托管、資金劃轉服務，出具交易完成確認證明。上述業(yè)務中交易所因為可以實現(xiàn)保障交易資金安全性，交易完成權責重新確定等目的，是交易雙方為達成交易目的而選擇的第一類的通道。

ii 投融資平臺。2013年以來金融辦批復金融資產交易所可以作為小貸公司再融資的平臺。有融資需求的小貸公司（后迫于生計有所擴展）可在交易所通過私募債、資產證券化等再融資。有投資需求的合格投資人可認購相關產品。打開了另一條中小企的直融渠道。

2) 資產端服務

傳統(tǒng)金融機構盤活資產端服務。目前最簡單常見的是對存量金融資產以收益權形式盤活。

3) 資金端合作

交易所與資金端的合作，互聯(lián)網金融是一新生力量，還包括傳統(tǒng)資金端合作方（私募基金，資管計劃，銀行理財等）。

2.2 技術發(fā)展

1) 可自動化的非交易業(yè)務

隨著期貨和證券交易所對更高的利潤率和股東價值的追求，交易所在技術領域持續(xù)進行著投資，尤其是對支持高頻交易、建設托管場所和市場準入方面的技術。而交易所非交易業(yè)務的數字化步伐相對緩慢，許多功能依然依賴于電子表格和人工密集的操作。自動化這部分業(yè)務將大大提升交易所的運營效率。

圖 金融市場基礎設施的八個方面

2) "零售式"客戶體驗。交易所將專注于提供交易所之間直觀、無縫的"零售式"客戶體驗，提供任何時間、地點及設備均可訪問的客戶交互接口。

3) 增強的自動化控制。運用先進的儀表板支持自動化操作控制，主動識別和緩解風險。

4) 強化的勞動力管理。通過人工和數字工具協(xié)同工作，增強業(yè)務規(guī)模和精細程度；在自動化工作流的前提下，對中臺和后臺操作提供額外的人工管理。

5) 新一代可擴展架構?；谛乱淮夹g平臺的操作環(huán)境，系統(tǒng)地關注創(chuàng)新和減少技術債務，推進從舊系統(tǒng)向新興技術平臺和生態(tài)系統(tǒng)的轉換。

2.2 政策監(jiān)管

1) 行業(yè)主要監(jiān)管部門

國務院：證券交易所的設立和解散，由國務院決定。設立證券交易所必須制定章程。證券交易所章程的制定和修改，必須經國務院證券監(jiān)督管理機構批準。

中國證監(jiān)會：申請設立證券交易所，首先由證監(jiān)會進行審核，再報國務院進行批準。

證券交易所必須在其名稱中標明證券交易所字樣。其他任何單位或者個人不得使用證券交易所或者近似的名稱。

2) 行業(yè)自律組織

中國證券業(yè)協(xié)會：中國證券業(yè)協(xié)會成立于1991年8月28日，是依據《中華人民共和國證券法》和《社會團體登記管理條例》的有關規(guī)定設立的證券業(yè)自律性組織，屬于非營利性社會團體法人，接受中國證監(jiān)會和國家民政部的業(yè)務指導和監(jiān)督管理。

中國證券投資基金業(yè)協(xié)會成立于2012年6月6日，是基金行業(yè)相關機構自愿結成的全國性、行業(yè)性、非營利性社會組織。會員包括基金管理公司、基金托管銀行、基金銷售機構、基金評級機構及其他資產管理機構、相關服務機構。

中國期貨業(yè)協(xié)會成立于2000年12月29日，協(xié)會的注冊地和常設機構設在北京。協(xié)會最早籌建于1995年，是根據《社會團體登記管理條例》設立的全國期貨行業(yè)自律性組織，為非營利性的社會團體法人。協(xié)會接受中國證監(jiān)會和國家社會團體登記管理機關的業(yè)務指導和管理。 協(xié)會由以期貨經紀機構為主的團體會員、期貨交易所特別會員組成。

第三章 交易所估值、定價機制和全球龍頭企業(yè)

3.1 綜合財務分析和估值方法

圖 以香港交易所為例估值分析

交易所行業(yè)估值方法可以選擇市盈率估值法、PEG估值法、市凈率估值法、市現(xiàn)率、P/S市銷率估值法、EV/Sales市售率估值法、RNAV重估凈資產估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF現(xiàn)金流折現(xiàn)估值法、NAV凈資產價值估值法等。

圖 2019上海聯(lián)合產權交易所主要財務狀況信息表

表 全球上市交易所估值對比

3.2 行業(yè)發(fā)展和驅動機制及風險管理

3.2.1 行業(yè)發(fā)展和驅動因子

證券交易所的發(fā)展

隨著荷蘭東印度公司的成立以及股票的發(fā)行，股票的流通成為亟待解決的問題，世界上第一家證券股票交易所——阿姆斯特丹證券交易所應運而生。

英國的股份公司和股票發(fā)展和荷蘭同步， 1802年，倫敦證券交易所獲得英國政府的正式批準，并發(fā)展成為世界上最大的證券交易所。

上世紀60年代的英鎊危機又使英國已經衰退的經濟陷入混亂，世界金融中心從倫敦轉移到了紐約。 從市值上來看，倫敦證券交易已被紐約證券交易所和東京證券交易所超越，但它目前仍然是世界上最國際化的股票市場，其外國股票的交易量超過其它任何證交所。

納斯達克始建于1971年，是一個完全采用電子交易、為新興產業(yè)提供競爭舞臺、自我監(jiān)管、面向全球的股票市場。納斯達克是全美也是世界最大的股票電子交易市場，交易量已經超越紐約證券交易所。

圖 港交所歷史沿革

國際期貨市場的發(fā)展，大致經歷了由商品期貨到金融期貨、交易品種不斷增加、交易規(guī)模不斷擴大的過程。

1848年芝加哥期貨交易所（CBOT）的誕生，1865年標準化合約被推出，隨著現(xiàn)貨生產和流通的擴大，不斷有新的期貨品種出現(xiàn)。

最早的金屬期貨交易誕生于英國。1876年成立的倫敦金屬交易所（LME）,開金屬期貨交易之先河。

1982年10月1日，美國長期國債期貨期權合約在芝加哥期貨交易所上市。

圖 2001-2020年中國期貨市場成交量和成交額

圖 中國期貨業(yè)發(fā)展歷程

金融資產交易所是為金融資產交易提供信息和場所的平臺，本質上仍然是一種產權交易平臺，其特殊之處在于交易品種是金融資產或從金融資產衍生而來的金融產品。金融資產交易所的發(fā)展經歷了迅速發(fā)展、清理整頓、創(chuàng)新發(fā)展等不同階段。

全球資本市場市值規(guī)模達到94萬億美元，創(chuàng)下歷史新高。2008年，受次貸危機影響，全球股市市值僅為36萬億美元，經過十多年的發(fā)展，在美股蓬勃向上的帶動下，市值已經連續(xù)兩年超過90萬億美元。

圖 全球主要交易所市值規(guī)模變遷（2007-2020.10）

驅動因子

交易所證券成交額、成交量；新上市公司數量；以及保證金、結算所基金規(guī)模均與股票市場景氣程度密切正相關。即便具有做空功能的衍生產品（窩輪、牛熊證、股 指期貨期權、股票期貨期權），也是股票以及期貨市場景氣較高時，表現(xiàn)更活躍。因此，交所收入、利潤隨資本市場波動而波動，呈現(xiàn)較強周期性。

圖 以港股為例成交額與市場景氣密切正相關

圖 新上市公司數量與市場景氣密切正相關

3.2.2 行業(yè)風險分析和風險管理

1) 行業(yè)競爭風險

目前，全球主要證券市場正展開激烈競爭，特別是對于科技創(chuàng)新上市資源的爭奪。過去十多年里，大量優(yōu)質中概股 遠赴美股、港股上市。交易所應持續(xù)加大制度創(chuàng)新， 提供更具包容性和多元化的上市制度，增強 主板市場的投資吸引力；豐富企業(yè)服務方式，延伸企業(yè)服務 范圍，從上市融資、公司治理、監(jiān)管要求等角度開展企業(yè)服 務，助力企業(yè)長期穩(wěn)健發(fā)展。

2) 市場風險

市場呈現(xiàn)出現(xiàn)貨與衍生品分離、交易結算環(huán) 節(jié)割裂的“碎片化”現(xiàn)狀。這帶來一系列問題。一是不利于 無縫監(jiān)管。二是降低市場效率。三是妨礙金融創(chuàng)新。交易所應借鑒境外市場經驗，并結合資本市場實際，實施全 面一體化，整合現(xiàn)有的資本市場基 礎設施，成立交易所集團，提升中國資本市場國際競爭力

3) 業(yè)務風險

與全球一流交易所相比，部分交易所無論是在產品的寬度和 深度方面，還是在技術業(yè)務領域方面仍有所差距，既缺少豐富的衍生品和信息咨詢服務，也無法快速響應新技術的更迭 速度。為此，上交所一方面應加大信息服務業(yè)務發(fā)展力度； 另一方面，持續(xù)升級基礎設施和交易系統(tǒng)，開發(fā)多元化信息 數據產品，逐步嘗試與一流交易所 進行技術輸出，打造上交所的技術影響力。

3.3 競爭分析

根據德勤報告，目前全球有超過130家的證券交易所從事交易運營，涉及股票、基金、期權期貨、互換產品及各類金融衍生品。根據世界交易所聯(lián)合會（World Federation of Exchanges）數據，目前全球有47家較大規(guī)模的證券交易所，包括知名度較高的紐交所、納斯達克，也包括中國大陸投資者鮮有了解的百慕大證券交易所、盧森堡證交所、馬耳他證交所、愛爾蘭證交所等。交易所業(yè)務輕資產、高毛利、盈利能力特別強，但隨著電子交易等信息技術的進步、全球一體化推進以及資本項目自由流動，交易所之間的競爭日趨激烈，集中趨勢顯著。目前，證券交易所業(yè)務集中度已經較高。以2020年上半年數據，全球排名前十的證券交易所，總市值占比79%、交易額占比89%。

圖 H120 全球總市值排名前十的證券交易所（單位：萬億美元）

圖 H120 全球成交額排名前十的證券交易所（單位：萬億美元）

1) 市場參與者要求對交易進行管理，自律組織開始出現(xiàn)，實現(xiàn)了監(jiān)管制度從無到有的跨越。

圖 2019 年各交易所指數、數據及科技收入占比

通信技術的改善，使得地方交易所能夠進行遠程交易，同時，地方性交易所也通過利用其地域優(yōu)勢或建立區(qū)域聯(lián)盟等方式應對來自其他地區(qū)性交易所和全國性交易所的激烈競爭。在全球競爭的態(tài)勢下，交易成本的高低既是投資者業(yè)績的重要決定因素，也會顯著影響投資者的投資比重，成為了交易所吸引委托流量的重要手段。

圖 全球主要交易所EBITDA利潤率對比

2) 隨著交易所面臨的外部環(huán)境的不斷變化，各國資本市場和金融中心的競爭日益加劇，傳統(tǒng)交易所的核心競爭力內容逐步調整和轉變。

交易所需要吸引更多的投資者進入市場，以增加市場活躍度和流動性。因此，交易所競爭的核心就聚焦在委托流量方面。由于交易所具有較強的規(guī)模經濟效益和網絡外部性，委托流量會自然流向交易成本最低的交易所。

3) 交易所的規(guī)模經濟效益和網絡外部性表現(xiàn)為上市公司和投資者數量的不斷增加。

圖 全球主要交易所ROE對比

交易成本是決定上市公司和投資者進入的根本因素，因此交易成本就成為傳統(tǒng)交易所核心競爭力的根源。傳統(tǒng)交易所紛紛通過加大產品創(chuàng)新、更新交易系統(tǒng)、進行并購結盟、改革治理結構等方式，即從交易產品、技術與系統(tǒng)、產業(yè)整合、組織治理四個方面來降低交易成本，增加流動性，提高自身競爭力，確保在全球競爭中獲取競爭優(yōu)勢。

4) 各大交易所收入主要由傳統(tǒng)和創(chuàng)新業(yè)務構成，未來交易所發(fā)展重心將逐漸向創(chuàng)新業(yè)務轉移。

交易所的傳統(tǒng)業(yè)務主要與資本市場的成交量高度相關，而創(chuàng)新業(yè)務主要由交易所的衍生服務（數據服務等）所產生的收入。目前國際成熟的交易所收入結構都由傳統(tǒng)和創(chuàng)新業(yè)務構成，但在偏向性上存在一定的差異。

圖 2019 年倫敦交易所與納斯達克交易所收入結構對比

2020年，中國大陸地區(qū)商品衍生品交易規(guī)模大幅增加，成交量為 60.38 億手，同比增加 54.98%， 約占全球商品衍生品總成交量的 62.99%。同期， 美國商品衍生品成交量為 14.48 億手，同比增加 2.21%，約占全球商品衍生品總成交量的 15.11%。 2009 年至今，中國大陸地區(qū)始終是全球最大的場內商品衍生品市場。

圖 中美商品期貨成交規(guī)模變化情況

從各類衍生品市場份額上看，中國能源類衍生品明顯不足盡管中國大陸地區(qū)燃料油、石油瀝青和動力煤期貨成交手數有較大增長，同時新上市了低硫燃料油期貨以及液化石油氣期貨和期權，使得能源類衍生品的市場份額有較大提高，但與美國相比差距仍較大。從同類產品成交絕對量上看，中國仍有較大提升空間，中國大陸地區(qū)與美國在小麥、玉米、大豆等農產品，以及黃金和能源衍生品上存在較大差距。

圖 中美 2020 年各類商品期貨市場份額對比情況

3.4 中國企業(yè)重要參與者

中國主要企業(yè)有香港交易所[0388.HK]、上海證券交易所、深圳證券交易所、上海期貨交易所、鄭州商品交易所、大連商品交易所、中國金融期貨交易所、上海聯(lián)合產權交易所、上海黃金交易所、上海航運交易所、北京金融資產交易所、北京產權交易所、重慶聯(lián)合產權交易所、廣州商品交易所等。

表 中國主要交易所

1) 香港交易所[0388.HK]是香港聯(lián)合交易所有限公司、香港期貨交易所有限公司和香港中央結算有限公司的控股公司。香港交易所旗下的市場機構成功帶領香港金融服務業(yè)由本地主導的市場，發(fā)展成為亞洲區(qū)內吸引世界各地投資基金的中央市場。香港交易所于2000年6月、香港的證券及期貨市場完成合并之后上市。作為一家市場主導并向股東負責的機構，香港交易所致力把握亞洲區(qū)內以至世界各地的商機。

2) 上海證券交易所（Shanghai Stock Exchange）是中國最大的證券交易所，總市值為4.02萬億美元。它是一個非營利組織，擁有1000多家上市公司。上海證券交易所起源可以追溯到1866年，現(xiàn)代化的上海交易所成立于1990年。在上海證券交易所上市的股票擁有以當地貨幣交易的“A”股和以外國投資者為美元定價的“B”股。

3) 深圳證券交易所（Shenzhen Stock Exchange）在1990年正式成立，是中國僅有的兩家獨立經營股票交易所之一，另一家是上海證券交易所。截至2018年11月，深圳證券交易所總市值為2.5萬億美元。在該交易所上市的大多數公司都是在中國，并以人民幣進行交易。深圳證券交易所在2009年推出創(chuàng)業(yè)板，該創(chuàng)業(yè)板由與納斯達克類似的高增長，高科技創(chuàng)業(yè)公司組成。

4) 大連商品交易所（英文名稱為Dalian Commodity Exchange，英文縮寫為DCE）成立于1993年2月28日，是經國務院批準并由中國證監(jiān)會監(jiān)督管理的四家期貨交易所之一，也是中國東北地區(qū)唯一一家期貨交易所；是中國最大的農產品期貨交易所，全球第二大大豆期貨市場。該商品交易所規(guī)范運營、穩(wěn)步發(fā)展，已經成為我國重要的期貨交易中心。

5) 上海聯(lián)合產權交易所是經上海市人民政府批準設立的綜合性產權交易服務機構；是從事中央企業(yè)以及上海企業(yè)國有資產交易（含企業(yè)產權轉讓、企業(yè)增資、企業(yè)資產轉讓）的指定掛牌交易機構；是集產（股）權、物權、債權、知識產權等交易業(yè)務以及增資擴股等融資業(yè)務為一體的專業(yè)化市場平臺；是立足上海、服務全國、面向世界，連接各類資本進退的專業(yè)化、權益性資本要素市場。

3.5 全球重要交易所

全球非中國主要企業(yè)有紐約證券交易所[NYSE.N]、芝加哥交易所集團(CME)[CME.O]、洲際交易所[ICE.N]、納斯達克OMX(NASDAQ)[NDAQ.O]、LONDON STOCK EXCHANGE[LS4C.DF]、JAPAN EXCHANGE[8697.T]、TMX GROUP[X.TO]等。

圖 全球主要上市交易所

1) 芝加哥交易所集團(CME)[CME.O]集團是美國最大的期貨交易所，也是世界上第二大買賣期貨和期貨期權合約的交易所，是由原芝加哥兩大交易所——芝加哥商業(yè)交易所和芝加哥期貨交易所于2006年10月17日合并而成的，旗下的期貨期權產品包括農產品商品類、能源期貨類、股指期貨類、外匯期貨類、金屬期貨類等。作為全球領先和最多元化的衍生品市場，CME集團使客戶能夠交易期貨、期權、現(xiàn)金和場外交易市場、優(yōu)化投資組合和分析數據，從而使全球市場參與者能夠有效地管理風險和抓住機遇。四大期貨交易所為CME集團以及整個期貨行業(yè)的核心，他們分別是芝加哥商品交易所（CME）、芝加哥期貨交易所（CBOT）、紐約商業(yè)交易所（NYMEX）、紐約商品交易所（COMEX）。

2) 納斯達克OMX(NASDAQ)[NDAQ.O]集團（原名為納斯達克-OMX集團）是全球最大的證券交易公司，由美國納斯達克證券交易所與北歐證券交易商瑞典OMX公司于2007年5月并購而成。為六大洲提供領先的貿易、清算、交互科技、上市、信息和公共公司服務。2015年8月10日，公司名由納斯達克-OMX集團（NASDAQ OMX Group, Inc.）變更為納斯達克OMX集團（NASDAQ, INC.）。

3) 紐約證券交易所（New York Stock Exchange，NYSE），簡稱紐約證交所，是世界上第二大證券交易所。1792年5月17日，24個證券經紀人在紐約華爾街68號外一棵梧桐樹下簽署梧桐樹協(xié)議；1817年3月8日，該組織起草一項章程，并把名字更改為“紐約證券交易委員會”；1863年，改名為紐約證券交易所。紐約證券交易所曾是最大的交易所，直到1996年它的交易量被納斯達克超過。紐約證券交易所是標志性人物和顛覆者賴以成功并塑造未來的地方。紐交所是世界上最大和最受信任的股票交易所，擁有領先的ETF交易所以及世界上最具確定性的交易技術。

4) 倫敦證券交易所[LSEG.L]集團是世界四大證券交易所之一。作為世界上最國際化的金融中心，倫敦不僅是歐洲債券及外匯交易領域的全球領先者，還受理超過三分之二的國際股票承銷業(yè)務。倫敦的規(guī)模與位置，意味著它為世界各地的公司及投資者提供了一個通往歐洲的理想門戶。在保持倫敦的領先地位方面，倫敦證券交易所扮演著中心角色。倫敦證交所運作世界上國際最強的股票市場，其外國股票的交易超過其它任何證交所。

5) 東京證券交易所（日文：東京證券取引所；日文假名發(fā)音：とうきょうしょうけんとりひきじょ；英文：Tokyo Stock Exchange），是日本的證券交易所之一，簡稱「東證」（東證），總部位于東京都中央區(qū)日本橋兜町（日文假名：かぶとちょう）。其事業(yè)體分為「株式會社東京證券交易所」及「東京證券交易所自主規(guī)制法人」等兩個法人。 東京證券交易所發(fā)展的歷史雖然不長，但卻是世界上最大的證券交易中心之一。東京證券交易所與大阪證券交易所、名古屋證券交易所并列為日本三大證券交易所，其市場規(guī)模位居世界第四，同時也是日本最重要的經濟中樞。市值僅次于紐約證券交易所、納斯達克證券交易所、倫敦證券交易所。

6) 洲際交易所[ICE.N]集團公司是一家全球領軍的金融和商品期貨的交易所和結算中心集團。其前身是國際石油交易所，2013年11月，公司完成其對NYSE-Euronext的收購，形成現(xiàn)在的交易所體系。擁有23個交易所和交易市場，包括16家全球交易所和5家中央結算所，覆蓋美國、加拿大、歐洲境內。該集團經營的各交易所和結算所涵蓋各種資產類別，包括利率、股票、股票衍生品、信用衍生品、債券、外匯、能源、金屬，以及農產品。

7) 紐約泛歐交易所(退市)[NYX.N]由紐約證券交易所集團（總部位于紐約）和歐洲證券交易所（總部位于巴黎）合并組成。紐約泛歐證券交易所在五個國家擁有六個現(xiàn)金股票交易市場及六個金融衍生品交易市場，在公司上市、現(xiàn)金股票、金融期權與期貨、債券、金融衍生品和市場數據等方面處于世界領先地位。

8) 世界交易所聯(lián)合會（World Federation of Exchanges，簡稱WFE）是證券市場、衍生品市場、清算結算機構的行業(yè)組織，它的前身是國際證券交易所聯(lián)合會（International Federation of Stock Exchanges），成立于1961年。2001年經會員大會投票通過，正式更名為世界交易所聯(lián)合會。該聯(lián)合會為非營利性組織，致力于發(fā)展、支持并促進有組織、受監(jiān)管的證券和衍生品市場，增進行業(yè)交流、提高市場效率并維護市場的公正性。聯(lián)合會實行正式會員制，其組織結構包括：會員大會、董事會、各委員會、主席和副主席、國際期權市場協(xié)會以及秘書處。

表 WFE會員單位

第四章 未來展望

全球交易所行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)五大趨勢：

1. 上市資源中小化：積極搶奪小微科技企業(yè)

全球的上市資源特別是大型企業(yè)日漸稀少，各交易所通過設立新板塊、設置包容性更強的上市標準、增加直接上市、SPAC等全新上市方式等方法，積極搶奪小微科技等“新經濟”企業(yè)。

2. 股票交易場外化：交易所交易份額不斷流失

在新興交易渠道的沖擊下，傳統(tǒng)證券交易所交易份額正在不斷流失，紐交所、倫交所、德交所的股票成交額不及次貸危機前的一半，與此同時，BATSUS（現(xiàn)CBOE Global Markets）、BATS Europe等的股票成交額逐年上升，納斯達克則通過大力發(fā)展大宗交易的方式緩解交易份額的流失，此外，各交易所積極收購另類交易系統(tǒng)，激勵搶奪交易份額。

3. 產品模式多元化：衍生品交易增長迅猛

近年來，全球交易所市場衍生品成交規(guī)模逐年增長，在印度國家證券交易所和巴西交易所（B3）的帶動下，亞太地區(qū)和拉丁美洲的成交規(guī)模占到全球的六成。此外，基金、結構化產品、REITs等產品也已成為主要交易產品。

4. 交易清算一體化：“垂直整合”模式成為主流

境外交易所無不實現(xiàn)了實現(xiàn)交易清算無縫對接，以提升交易所運行效率，降低成本，獲得規(guī)模效應。倫交所、洲際所還在持續(xù)增持倫敦清算所Euroclear的持股比例。

5. 營業(yè)收入信息化：數據業(yè)務占比持續(xù)增長

近年來，倫交所、洲際所、德交所等紛紛信息數據業(yè)務領域發(fā)力，2019年，倫交所、洲際所的數據收入分別占到營收總額的42%、34%。預計在完成路孚特（Refinitiv）之后，倫交所將轉型成為一家兼有股票交易功能的數據庫，信息業(yè)務收入將進一步提升。

Cover Photo by Hans Eiskonen on Unsplash